由于霍尔木兹海峡是全球石油运输的咽喉要道，美国国债市场的交易员迅速减少了对美联储今年降息的押注。然而债券投资者面临的真正威胁是长期通胀预期，因为除非供应中断得到缓解，否则它就无法锚定在2%左右。

　　有迹象表明，美国国债市场已经开始转向利率上行的环境。在通胀连续五年超过目标水平后，投资者要求获得更高的实际收益率。核心通胀率甚至在油价涨破每桶100美元之前就已经超过了3%，实际收益率因此可能进一步上攻。

　　通胀预期一旦脱锚，将成为利率上升更为强劲的一条渠道。从这个角度来看，在新冠疫情导致供应链中断和大规模刺激政策引发物价飙升之后，美联储决策层在沟通管理上表现得相当娴熟。虽然加息不及时，但力度之大足以成功遏制了通胀预期。自2021年以来，通胀预期一直维持在一个用历史标准来看相当狭窄的区间内。

　　霍尔木兹海峡的僵局可能会改变这一前景。如果供应持续中断，油价冲击必须足够大才能迫使需求下降，从而推动油价再次回落。与此同时，长期的供应中断将进一步推高成本，并加剧人们对通胀上升的预期。

　　周五，初步的市场信号表明，投资者并未建仓应对供应会中断更长时间的局面。围绕石油冲击经济增长的担忧部分重新燃起了市场对2026年下半年和2027年降息的预期。而且，5年期盈亏平衡通胀率也没有出现明显的升趋。

　　然而当天晚些时候，随着油价上涨，收益率也开始上升。更有甚者，疫情期间供应链中断的那一幕幕表明，投资者最终确实会做出更强烈的反应。2022年，盈亏平衡通胀率上升到了2014年以来的最高水平，迫使美联储加息来抑制市场对油价进一步上涨的预期。

　　这次的风险更大。2022年时美联储已对通胀保持警惕并可能因此做出更强力的反应。而这一次，美联储倾向于宽松，且在美国总统唐纳德·特朗普反复推动降息情况下将迎来新主席。作为对伊朗战争的回应，特朗普加大了施压，敦促美联储立即降息。

　　如果供应中断持续下去，通胀预期飙升的风险将盖过对经济增长之忧，从而催化美国国债市场转向更持久的收益率上升环境。